最新热点追踪：80亿现金从哪来？揭开红星美凯龙财报隐藏的真相!

　红星美凯龙是A股目前投资性房地产最多的公司，其账面80亿现金来源值得推敲。(原标题：财说|80亿现金从哪来?红星美的真相)

　　图片来源：视觉中国

　　美凯龙(601828.SH)最近备受股价困扰。

　　在高管增持、员工持股后，美凯龙又抛出了面向高管和核心骨干的股权激励计划。这些举措背后，是美凯龙在A股市场上的表现。在A股上市不到两年时间里，美凯龙股价跌幅超过50%。

　　截至11月29日，美凯龙市值380亿元，低于老对手居然之家(借壳武汉中商)383亿的估值。事实上，美凯龙总资产是居然之家的4倍。

　　影响美凯龙与居然之家估值的原因很多，其中一个就是两者的模式差异。与居然之家相比，美凯龙更像是家居界的万达广场——拥有大量物业地产，将店铺出租，收取租金和招商佣金构成了营业收入主要来源。

　　这种模式下巧妙地资产处理为美凯龙带来了诸多益处，但随着时间推移，风险凸显，危机四伏。

　　巧用资产分类

　　美凯龙的模式经过多个版本迭代。

　　1998年，美凯龙通过大量买地、投资房产，形成“买地、建商场、招商、开业”模式。截至目前，美凯龙共经营管理359家店铺，其中53家为自有物业。将店铺出租，收取租金和招商佣金构成了营业收入主要来源。

　　根据半年报，美凯龙营业收入中租赁及管理收入占比50.9%，其次为委托经营商场的收入，占比28%。近年来，美凯龙营业收入保持快速增长。2018年增长30%，达到142.4亿元。今年三季报营收增速有所回落，为18.3%，达到118.2亿元。

图片来源：Wind、界面新闻研究部

　　“包租婆”模式的缺点在于重资产，需要沉淀大量资金，而且扩张速度缓慢。在2000年前后，“轻资产”模式应运而生。这种不直接参与物业开发，转而输出品牌和物业管理的模式，让美凯龙可以从中收取一次性管理费以及部分租金。与此同时解决了扩张速度问题，并且一次性收取的物业管理费还可以充实公司现金流，可以说一举两得。

　　红星美凯龙真正成功之处恐怕在于这种模式带来的会计处理好处。

　　首先，美凯龙用于出租目的的商业地产，在会计处理中用投资性房地产这一科目核算。这一科目可以采用公允价值法确定成本，也就是说房地产的增值会及时反映成账面价值。

　　外界不为所知的是，红星美凯龙是A股目前投资性房地产最多的公司，甚至超过了房地产龙头万科A。

　　截至9月30日，美凯龙投资性房地产账面价值高达830亿元，融易资讯网，而万科只有723亿元。一般的百货、零售公司虽然也持有一部分物业资产，但他们是确认在固定资产科目下，进入投资性房地产的不多。而固定资产是根据成本确认账面价值，随后每年还要计提折旧。同时，房地产增值部分不反映在账面上。

　　换而言之，美凯龙的资产分类，巧妙地将需要每年计提折旧的资产，分类到了每年可以增厚利润的资产。与这种操作方式类似的还有万达商业。数据显示，目前其账面的投资性房地产高达3000多亿元。万达商业也是以自有物业出租加委托管理收取管理费的形式为主要商业模式。旗下自有物业也是计入投资性房地产。而且，万达和美凯龙自有物业选址也颇为类似，都是在城市郊区，地价较低，节约了开发成本。

　　从增厚资产这个角度看，与房地产公司和零售百货公司相比，万达和美凯龙有得天独厚的优势。

图片来源：界面新闻研究部

　　从利润贡献角度看，纯粹房地产开发公司的房产计入的是存货，而存货不能随着房地产增值增加利润。投资性房地产科目带来的好处之一就是增值部分可以通过公允价值损益科目直接计入利润表。而百货公司持有物业因为计入了固定资产，不但不能随着物业增值对利润表有所助益，还会因为每年计提固定资产折旧而压缩一部分利润。当然，投资性房地产这种确认方式的确更能反映企业价值。不得不承认，和房地产公司和零售商业公司来比，物业增值给万达和红星美凯龙带来的好处确实非常讨巧。

　　激进的会计处理

　　投资性房地产对美凯龙的业绩功不可没。2018年，美凯龙的公允价值变动净收益为17.6亿元，占当年净利润的37.5%。2017年，该比例更是接近50%。

　　但是这种现象正随着大环境发生改变。