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庶正观点

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再遭做空机构猎杀 飞鹤“反扑”回应

据中国科技新闻网报道，7月9日,针对沽空机构Blue Orca Capital的做空报告，中国飞鹤(06186.HK)发布澄清公告表示，该报告中的相关指控毫无事实根据或为失实陈述。

做空报告认为飞鹤的故事更像Wirecard和瑞幸咖啡(均为深陷做假账丑闻的公司)，而不是Apple或腾讯。飞鹤夸大了婴儿配方奶粉的收入，低估了数十亿美元的运营成本，比如广告和劳动费用，将员工人数减少了10倍之多，并大大提高了盈利能力。

通过物流操作夸大销售？

Blue Orca Capita在报告中指出：“飞鹤在将产品交付给其物流供应商时确认了收入，而这些物流供应商一直坚称是独立的第三方。但我们的调查显示，飞鹤的主要物流公司是由飞鹤的内部员工运营的，并作为公司的一部分运营。该公司声称运输其大部分(如果不是全部的话)产品。我们认为，这对飞鹤的信誉和财务的完整性是致命的。”

Blue Orca Capita表示：“通过未披露关联方物流公司的收入不实。飞鹤主要向分销商销售婴儿配方奶粉，但在将产品‘交给物流服务供应商’时才确认收入。该公司坚称，物流服务供应商都是独立的第三方。然而，从实地考察和中国企业的记录显示，这些物流公司是由一名飞鹤员工管理的。该公司声称，飞鹤的大部分婴幼儿配方奶粉都是由其工厂运输出来的。因此我们认为，当飞鹤将产品交由飞鹤旗下的物流公司时，便确认收入。在我们看来，这对飞鹤的财务报表的可信度是毁灭性的，并形成了一个明显的夸大销售的机制。”

对于物流方面的质疑，飞鹤反驳称：“克东瑞信达物流有限公司(瑞信达)是公司的物流服务供应商之一。于截至2017年12月31日、2018年12月31日、2019年12月31日止的年度，瑞信达向公司提供的物流服务分别占公司物流总费用的约29.0%、22.6%及19.2%。于截至2017年12月31日、2018年12月31日、2019年12月31日止的年度，由工厂仓库到分仓仓库(包括公司哈尔滨、郑州、苏州、西安、成都、天津分仓)间的物流服务佔瑞信达提供的物流服务总金额的96.6%、97.8%及97.9%，由工厂仓库到经销商的物流服务佔瑞信达提供的物流服务总金额的3.4%、2.2%及2.1%。公司仅对直接送往经销商部分的产品于交货时确认收入，由工厂仓库往各分仓仓库的间的物流属于调拨，因而不会确认收入。”

飞鹤方面解释道：“根据公开信息，自2015年10月起至公告的日，解德河持有齐齐哈尔锦鹤塬生态观光牧场有限公司(锦鹤)100%股权，并担任锦鹤的法人代表及董事。公司确认，锦鹤为公司的独立第叁方。朱天龙为公司附属公司的员工。虽然朱天龙于锦鹤担任监事，但朱天龙并未在锦鹤中持有任何股份。此外，朱天龙并非瑞信达的员工或股东，除上述日常物流业务外与瑞信达无任何其他关联。”

数据之争

Blue Orca Capita表示：“尼尔森和商务部的数据显示，飞鹤夸大了收入。追踪中国零售销售情况的两个独立可信的数据集显示，飞鹤的收入远低于该公司宣称的水平。值得注意的是，尽管数据集是独立制作的，但在我们看来，尼尔森的数据和商务部的数据都表明，飞鹤在2018-2019年的实际收入比该公司报告的少49%。”

对此，飞鹤回应道：“公司认为，尼尔森统计的数据可反映行业发展趋势和竞争态势，但未必能用于全面反映公司的实际运营情况；有关中国商务部数据：公司未向中国商务部(商务部)申报过运营数据，该报告中所谓的商务部数据并未提供明确来源或链接，其数据可信度成疑；有关弗若斯特沙利文数据：在公司于联交所的上市申请中，弗若斯特沙利文(沙利文)作为独立行业顾问，出具了行业报告。在2017年上市申请文件及2019年招股章程中，沙利文估计的中国婴幼儿配方奶粉市场于2014-2016年的零售价值有所不同，主要是由于中国国家统计局的数据统计口径于2017年的后发生了变化。在准备2017年上市申请文件时，婴儿配方奶粉的零售量由城镇/农村居民人均奶粉购买量，城镇/农村居民人口数量及婴儿配方奶粉佔所有奶粉购买比例相乘而得。其中，城镇/农村居民人均奶粉购买量数据从国家统计局获得。而在准备招股章程时，城镇/农村居民人均奶粉购买量无法再从国家统计局获得，因此，婴儿配方奶粉的零售量由婴儿配方奶粉产量加上婴儿配方奶粉进口量，再减去婴儿配方奶粉出口量而得。婴儿配方奶粉产量数据来自国家统计局数据及中国奶业协会访谈，婴儿配方奶粉进口量及出口量数据来自中国海关总署。”