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　　近期拟赴港上市，但背后似乎都在承受对赌协议的压力。

　　近日，全国第四大医美机构北京伊美尔医疗科技集团股份公司递交招股书，拟香港主板上市，值得关注的是，2011年伊美尔进行A轮融资时，曾向投资者承诺，若当年利润低于5000万则无偿转让1.5%股权，最终伊美尔未完成业绩，对赌失败。

　　2016年，伊美尔又与投资者签订对赌协议，约定2021年1月1日之前完成IPO，否则回购股权，如今伊美尔尚未上市，若约定IPO日期未变化，伊美尔再次对赌失败。

　　除了伊美尔，近期拟港股上市的瑞尔齿科、东软医疗、东软熙康也均遭对赌协议缠身。

　　2014年12月12日，东软集团发布的《关于子公司引进投资者的公告》显示，多个投资者对东软医疗和东软熙康进行增资和购买股份，若东软医疗、东软熙康在第二次交割日后6年内(即2022年4月前)未能上市，投资方可要求履行股权回购义务，且是一次性回购。2021年5月，东软医疗和东软熙康纷纷向港交所递交上市申请。

　　瑞尔齿科招股书显示，若2021年12月31日前未成功上市，公司需全额回购A-D轮未赎回优先股，E轮投资人优先股赎回权同时触发。2021年7月，瑞尔集团向港交所递交上市申请。

　　浩天信和律师事务所合伙人李正宁接受21世纪经济报道采访时表示，其所在事务所曾多次参与对赌协议案件，对赌条款的设计目的是为了降低投资者的风险和便利投资基金到期退出，企业触发赌协议条款后有多种处理方式，其中回购股权是最极端的方式。当通过司法手段要求回购并对参与对赌的公司和股东采取财产保全措施后，对企业融资能力和未来现金流影响很大，甚至会有后续一系列负面连锁反应。

　　另外对赌失败或者对赌期刚结束的企业，其业绩走向十分值得关注，据广证恒生研报统计，A股上市公司在2017年及之前结束对赌期的并购案例合计247起，47%的企业在对赌结束的次年业绩出现滑坡，其中21%的企业业绩下降幅度超过100%，近55%企业业绩同比下降50%以上，11%的企业在对赌期内业绩就已出现滑坡。

　　浙江立德金投投资管理有限公司副董事长田韦德对21世纪经济报道表示，为达到约定业绩，部分企业可能会存在操纵利润的情况，提前确认收入，但是有收入却没有现金流，这对整个行业的发展是不健康的。

　　启动股权回购将引发负面连锁反应

　　对赌协议解决了很多创业企业的资金问题，李正宁表示，不论传统企业还是科技企业，在创业期间均需要大量资金投入。

　　传统融资途径来自银行，银行从风险管理的角度发放贷款一般需要资产抵押或对于新型、小型企业采用审慎发放的态度，但轻资产的服务业或者创新性企业固定资产不多、经营性现金流也不大，就只能从私人投资者、风险投资基金或者私募投资者处进行股权融资，投资方为了保障自身利益，选择要求企业及创始人签署对赌协议很常见。

　　李正宁对21世纪经济报道分析，若企业对赌失败，根据合同约定及市场情况会面临以下几种处理方式：

　　第一，对赌股东向投资者转让一定数量股权以降低投资者的投资价格，对赌股东仍以其在企业内的权益为限对投资者进行保障；

　　第二，投资者行使领售权主导企业遭收购，实现退出；或者对赌股东出售股权、对赌投资者随售退出；

　　第三，企业找到其他的投资方接盘或收购，使参与对赌的投资者优先退出；

　　第四，公司破产的时候优先清算；

　　第五，要求对赌股东和企业(在特定情况下)对对赌投资者的股份进行回购，价格一般是本金加收益。

　　“其中股份回购是最极端的情况，因为通常约定的回购价格较高而市场估值较低，会对企业经营和现金流造成较大压力，甚至引发系列负面连锁反应——若企业与对赌股东找不到新的融资或解决方案，参与对赌的实际控制人和创始人就可能遭起诉，接着遭财产保全，同时相关信息都会遭公示，公示后引起信用危机和挤兑风险，金融机构的借款会更难获得，其他投资方也会观望，这时候进行融资的难度会更大。”

　　据梳理，伊美尔、东软医疗、东软熙康、瑞尔齿科若对赌失败，都将面临股份回购的风险，而这些企业的业绩压力普遍较大。

　　东软熙康2018-2020年利润连续为负，共亏损5.36亿；瑞尔齿科2019-2021财年利润连续为负，共亏损12.28亿；伊美尔2020年才扭亏为盈，2018年-2020年利润分别为-1亿、-1.2亿、829万；东软医疗三年均盈利，但2019和2020年净利润均未破亿。